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不過，隨著外部不確定性持續(xù)增加，降息概率開始大幅飆升，F(xiàn)edwatch顯示，市場預(yù)計今年降息2次的概率已經(jīng)高達(dá)81%。

近一周，全球債市高調(diào)拉響“衰退警報”，市場開始為今年美聯(lián)儲降息2次定價。

盡管3個月美債和10年期美債收益率倒掛(前者高于后者)的現(xiàn)象近期引發(fā)各界關(guān)注，但事實上，債市還在釋放另一個更嚴(yán)峻的信號。“2年期國債和美國聯(lián)邦基金利率(FFTR)的倒掛程度已到了2008年10月金融危機以來的最嚴(yán)重水平，這反映市場認(rèn)為美聯(lián)儲的下一步行動將是降息，而且是今年就降息。”渣打全球宏觀策略主管羅伯遜(Eric Robertsen)對第一財經(jīng)記者表示，“如果在6月底東京G20會議結(jié)束后，貿(mào)易協(xié)議無法達(dá)成，預(yù)計10年期美債收益率會跌至2%以下，30年期會低于聯(lián)邦基金利率。”

摩根士丹利華鑫證券首席經(jīng)濟學(xué)家章俊對第一財經(jīng)記者稱，其美國團隊認(rèn)為，在維持現(xiàn)行關(guān)稅更長時間(3~4個月)且談判持續(xù)的情況下，預(yù)計美聯(lián)儲會先試探性降息50基點(bp)以緩解經(jīng)濟下行壓力。在最差情景下，預(yù)計美聯(lián)儲2020年春季末前就會降息至0。

(聯(lián)邦基金利率與2年期美債收益率倒掛。數(shù)據(jù)來源：渣打)

債市持續(xù)釋放“衰退信號”

當(dāng)前，聯(lián)邦基金利率區(qū)間為2.25%~2.5%，市場所說的美聯(lián)儲加息、降息就是指該利率。值得注意的是，目前2年期美債收益率與該利率已經(jīng)倒掛，債市所釋放的信號預(yù)示著經(jīng)濟的衰退風(fēng)險，同時說明市場認(rèn)為聯(lián)邦基金利率已經(jīng)太高了，下一步應(yīng)該降息。

此外，3個月和10年期美債收益率曲線倒掛程度也在不斷加深，首度倒掛出現(xiàn)在3月22日。摩根士丹利首席美股策略師威爾遜(Michael Wilson)對第一財經(jīng)記者表示，這是衰退的前瞻信號，“我們調(diào)節(jié)了過去QE(量化寬松)和QT(縮表)對收益率曲線的影響，發(fā)現(xiàn)收益率曲線從去年11月已經(jīng)開始倒掛，而非今年3月，倒掛至今已經(jīng)持續(xù)了6個月之久。”其研究也提及，美國經(jīng)濟見頂?shù)男盘栐桨l(fā)強烈，且美股盈利衰退風(fēng)險正在上升。

就目前而言，債市反映了更加悲觀的觀點，不單是對美國，也對全球。“我們從2008年所學(xué)到的，針對更為悲觀的經(jīng)濟前景，債市可以迅速調(diào)整定價，近期10年期美收益率跌至2.133%，30年國債收益率跌至2.7%以下(2.575%)，這預(yù)示著對經(jīng)濟前景的預(yù)期有所下調(diào)。”他稱。

摩根士丹利預(yù)計，如果關(guān)稅持續(xù)(3~4個月)，美國經(jīng)濟增速會從一季度的3.2%降至三季度的2.7%~2.9%，在這一情景下，美聯(lián)儲的應(yīng)對方式就是降息50個基點。

(三種經(jīng)濟情景假設(shè)。資料來源：摩根士丹利)

建銀國際首席港股策略師趙文利對第一財經(jīng)記者稱，盡管美國經(jīng)濟2019年陷入衰退的概率很小，但美國經(jīng)濟的脆弱性已經(jīng)顯現(xiàn)，這次經(jīng)濟下滑很可能是庫存周期、投資周期、房地產(chǎn)周期三期疊加的結(jié)果，以及對前期財政刺激的修正。紐約聯(lián)儲預(yù)計未來12個月經(jīng)濟衰退的概率上升至27.5%，達(dá)到2008年以來最高水平。

“2020年或是真正的考驗期。產(chǎn)出缺口反映美國經(jīng)濟增速已經(jīng)超過潛在增長率，且難以維持很久，產(chǎn)能利用率已經(jīng)靠近過去10年最高水平，過去3個月連續(xù)小幅下滑，下滑之后將拖累企業(yè)盈利。”他稱。

就目前而言，比起債市，全球股市釋放的信號似乎仍是經(jīng)濟相對放緩，而非衰退。“盡管全球股市已經(jīng)部分回吐年內(nèi)漲幅，周期和科技股尤其受到重挫，但全球股指仍處于正回報，這種較為積極的表現(xiàn)預(yù)示著外部不確定性可能會消減，全球經(jīng)濟有望復(fù)蘇，目前很多資產(chǎn)的波動率仍處于低位，例如黃金、歐元/美元、美元/離岸人民幣，這都呼應(yīng)了上述觀點。”羅伯遜對記者表示。

但這也表示，市場仍在等待一個明確的信號來指導(dǎo)交易，而這一信號很可能就是6月的東京G20。截至上周最后一個交易日，標(biāo)普500指數(shù)收報2752點，跌近1.32%，不過年初至今仍維持了近10%的漲幅。機構(gòu)普遍預(yù)計股市波動率后期將攀升。

美聯(lián)儲今年降息是大概率事件

5月之前，市場的論調(diào)仍是今年降息只是“炒作”，真正的降息要到2020年才開始。不過，隨著外部不確定性持續(xù)增加，降息概率開始大幅飆升，F(xiàn)edwatch顯示，市場預(yù)計今年降息2次的概率已經(jīng)高達(dá)81%。

摩根士丹利認(rèn)為，讓美聯(lián)儲還能維持按兵不動的假設(shè)是，關(guān)稅只是短期持續(xù)(3~4周)。然而，在較長期持續(xù)的假設(shè)下(3~4個月)，50bp的降息幅度或只是“小試牛刀”，在最差情景下，預(yù)計2020年春季結(jié)束前利率就會一路降至0。

通脹持續(xù)低迷也愈發(fā)放大了降息的可能性。通脹是美聯(lián)儲判斷加息或降息的核心標(biāo)準(zhǔn)。早前，美聯(lián)儲明確釋放了暫停加息的信號，但美聯(lián)儲主席鮑威爾還頗為堅定地認(rèn)為，美國經(jīng)濟一切安好，通脹的疲軟只是由間歇性因素造成。例如，4月29日公布的美聯(lián)儲更青睞的通脹指標(biāo)——去除了食品和能源后的核心PCE物價指數(shù)，同比漲幅僅為1.6%，創(chuàng)2018年1月以來的14個月最低。鮑威爾認(rèn)為這主要由于資產(chǎn)管理服務(wù)費用、服裝等價格和機票價格走低所致，都是間歇性因素，因此他認(rèn)為利率應(yīng)該可以在當(dāng)前水平維持很長一段時間。

然而，近期各界愈發(fā)認(rèn)為，美國通脹低迷的情況不是間歇性，而是結(jié)構(gòu)性的。5月31日，美國商務(wù)部公布數(shù)據(jù)顯示，美國4月核心PCE物價指數(shù)同比增速仍只有1.6%。此外，今年第一季度核心PCE物價指數(shù)年化季率升幅下修至1.0%，為三年來最低增速。

當(dāng)降息概率越來越高，市場究竟會如何表現(xiàn)?中金海外團隊表示，就歷史數(shù)據(jù)來看，加息末期增長放緩，但離衰退仍有距離，大宗商品表現(xiàn)強于債市和股市，股市板塊價值股強于成長股，防御股強于金融股和周期股。就降息初期的歷史經(jīng)驗來看，該時期增長壓力相對更大，股市表現(xiàn)強于債市和大宗商品，新興市場修復(fù)，美元跌，成長股跑贏金融股。相比加息末期，降息初期的主要特點是，增長往往面臨更大壓力，但貨幣政策的調(diào)節(jié)可能還未起到效果，經(jīng)濟增長進一步放緩、部分時期甚至陷入衰退，這也反過來印證了貨幣政策調(diào)整(降息)的必要性。

羅伯遜對記者提及，黃金騰飛的時機可能臨近。渣打預(yù)計，2019年四季度金價將達(dá)到1325美元/盎司，2020年一季度達(dá)到1375美元/盎司。“不過，近期美債收益率的下挫并未引發(fā)金價大漲，2008年的經(jīng)驗顯示，只有當(dāng)央行開始真正采取措施應(yīng)對危機或經(jīng)濟放緩時，金價騰飛的時機才真正到來。”截至本周收盤，國際金價報1305美元/盎司。

對中國而言，其與美聯(lián)儲貨幣政策的相關(guān)性小于其他市場，不過人民幣的貶值壓力或?qū)p弱。法國外貿(mào)銀行預(yù)計，美元指數(shù)會在未來12個月走弱至93.51。