新派公寓這次沒有借助任何第三方信用擔保,僅憑自身良好的運營能力以及核心地段的資產(chǎn)價值就獲得了最高的AAA評級，這連我們自己也沒有想到。”新派公寓創(chuàng)始人王戈宏說。

10月11日，國內(nèi)首單長租公寓資產(chǎn)“類REITs”誕生：新派公寓權益型房托資產(chǎn)支持專項計劃在深交所正式獲批發(fā)行，發(fā)行額度為2.7億元，期限5年，其中優(yōu)先級產(chǎn)品獲AAA評級，利率5.3%。從2013年開始進入長租公寓市場的王戈宏感慨，“終于熬出來了。”

隨后，國內(nèi)首單央企長租公寓“類REITs”落地。10月23日，保利地產(chǎn)(600048,股吧)(600048.SH)發(fā)布公告稱，中聯(lián)前海開源-保利地產(chǎn)租賃住房一號資產(chǎn)支持專項計劃近日收到上交所出具的《無異議函》。該類REITs總額不超過50億元，采取“儲架式分期發(fā)行”，首期發(fā)行自《無異議函》出具之日起6個月之內(nèi)完成，其余各期自該函出具之日起24個月之內(nèi)完成。“本項目是保利在住房租賃領域踐行央企責任的首單試水，REITs將成為本集團構建‘一主兩翼’業(yè)務布局的戰(zhàn)略性資本工具。”保利集團副總經(jīng)理、保利地產(chǎn)董事長宋廣菊表示。

長租公寓“類REITs”“千呼萬喚始出來”

2017年7月發(fā)布的《關于在人口凈流入的大中城市加快發(fā)展住房租賃市場的通知》中提到，“積極支持并推動發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金(REITs)”。隨后，加快REITs試點的提法先后出現(xiàn)在上海(樓盤)、南京(樓盤)、杭州(樓盤)和北京(樓盤)等城市的“租房新政”中。

REITs，即房地產(chǎn)信托投資基金，而長租公寓類REITs是發(fā)行者通過基金向社會融資，用于資產(chǎn)包中項目建設，投資者憑借購買憑證拿到相應的收益和分紅。以新派公寓發(fā)行的類REITs為例，其以北京市朝陽區(qū)百子灣路40號一棟公寓，即新派公寓CBD項目為底層物業(yè)資產(chǎn)，該公寓也是投資者收益的產(chǎn)生來源。保利發(fā)行的類REITs則以其目前旗下的瑜璟閣商務公寓、諾雅服務式公寓、N+青年公寓、和熹會四大品牌所持有的租賃住房為底層資產(chǎn)。

新派公寓發(fā)行的類REITs為以北京市朝陽區(qū)百子灣路40號一棟公寓為底層物業(yè)資產(chǎn)。

新派公寓發(fā)行的類REITs為以北京市朝陽區(qū)百子灣路40號一棟公寓為底層物業(yè)資產(chǎn)。

為何租賃市場對REITs充滿期待？

相比于買賣市場，租賃市場存在服務鏈條長、周期長等問題，當開發(fā)商因不滿足于投資建設租賃類產(chǎn)品“賺慢錢”“賺小錢”時，發(fā)行REITs讓開發(fā)商可以向社會融資，將“重資產(chǎn)變輕”，一旦REITs吸引到足夠多的社會資本投入，開發(fā)商自身所占的股份低于一定比例時便可將自身持股撤出，既保證項目正常運轉，又使開發(fā)商資金流動性不受影響。“其實所有開發(fā)商都不愿意將大量的資金長期鎖定在某一處或幾處項目上，REITs是一個解決的辦法。”北京泊寓房屋管理有限公司總經(jīng)理助理金羽曾對記者說。亞豪機構市場總監(jiān)郭毅則表示，當上海、北京等城市陸續(xù)推出一定自持比例地塊和百分百自持的租賃用地時，所有開發(fā)商都希望盡可能地增強資金流動性，“從這一點來看，業(yè)界多數(shù)人對REITs持期待態(tài)度。”

“REITs給投資者的收益由兩部分構成，”王戈宏告訴記者，“第一部分是租賃獲得的租金收益，第二部分是資產(chǎn)本身的增值。”王戈宏說，新派公寓自持的CBD項目是他于2013年在該棟物業(yè)無人問津時買下的，4年后的資產(chǎn)凈值已經(jīng)翻了兩番，“光有錢不行，還要懂運營，只有精細化運營做到位了，才能實現(xiàn)租金和資產(chǎn)兩者都增值，投資者才能有回報。”

自1960年美國出臺《房地產(chǎn)投資信托法案》，REITs在海外已發(fā)展了半個多世紀，美國、澳大利亞、加拿大等20多個國家和地區(qū)推出的REITs市值已達1.8萬億美元。以美國公司Equity Residential為例，其收入主要由旗下公寓的租金收入和轉賣公寓后獲得的資本利得構成，始終是全美最大的長租公寓REITs運營商之一，發(fā)行的REITs投資回報率穩(wěn)定在7%左右。據(jù)記者了解，7%～8%也是美國大多數(shù)REITs的整體收益水平，REITs在美國是介乎債券和股票的投資品種，而非暴利的投機品。有投資人把REITs稱為“股市的平衡器”，而由于其在2007年次貸危機中的穩(wěn)定表現(xiàn)，業(yè)界亦有“REITs繞過了危機”的說法。

但值得注意的是，美國長租公寓REITs可行的三個條件包括：穩(wěn)定的租金收益率(每年3%的上升趨勢和5%左右的空置率)、穩(wěn)步上升的租賃需求，以及青年人對長租公寓濃厚的興趣，這些在我國目前的租賃市場都尚需要培育。

長租公寓“類REITs ”仍存隱憂

業(yè)界對REITs并非一致看好，認為隱憂仍在。

亞豪機構市場總監(jiān)郭毅對記者介紹說，一些人不看好REITs的原因在于我國租賃市場的租售比過低(東部大中城市不到1:500)，且收回成本的周期較長，相比于“一錘子買賣”能“掙快錢”“掙大錢”的買賣市場，做租賃“掙得少”“掙得慢”，而REITs的原理在于投資者看好底層資產(chǎn)未來的租金收益，否則會無人問津。

她舉例說，若在上世紀90年代的北京市朝陽區(qū)洼里鄉(xiāng)，即目前北京奧林匹克公園的主體范圍內(nèi)，某公司以當時的價格購置一棟樓，進行包括租賃服務在內(nèi)的各項商業(yè)開發(fā)，對外發(fā)行租賃型REITs，以目前亞奧商圈的房價、地價及租金水平，該款REITs才值得被投資者購買，“還有一個前提是它要躲過奧林匹克公園建設過程中的各種拆遷。”

中原地產(chǎn)研究院首席分析師張大偉認為，租賃行業(yè)的核心問題是租售比懸殊，按照市場目前的資產(chǎn)價格與租金價格來看，盈利的可能性很小，“這樣一來，租賃企業(yè)核心問題是如何盈利，而不是尋找渠道變現(xiàn)利潤繼續(xù)投資。”

其實，新派與保利這兩單類REITs采取了與郭毅所言相似的“打法”。新派公寓類REITs資產(chǎn)包中的CBD項目是王戈宏于2013年以每平方米22000元的價格購得的，改造成白領高端長租公寓后于2014年正式對外運營。而有業(yè)內(nèi)人士向記者透露，保利地產(chǎn)旗下的4個租賃公寓品牌自持部分的物業(yè)也是在較早前獲得的地塊，與目前的行情相比已有不少增值，而REITs帶給投資者的一部分收益就是資產(chǎn)包內(nèi)資產(chǎn)本身的增值，“從這個角度看，兩家的打法從邏輯上是正確的。”該業(yè)內(nèi)人士還表示，將早期拿地的自持項目作為REITs底層資產(chǎn)是可復制的經(jīng)驗，很有借鑒意義。

值得注意的是，目前我國規(guī)模化和品牌化機構運營的長租公寓模式分“大房東”和“二房東”兩類，雖開發(fā)商和房屋租賃企業(yè)對兩種模式均有涉及，但開發(fā)商更多采用“大房東”，即所謂自持物業(yè)的“重資產(chǎn)”模式;房屋租賃企業(yè)多采用“二房東”模式，即從物業(yè)持有方租得房屋后再整體打包、裝修的“輕資產(chǎn)”模式。目前新派、保利這兩單類REITs均為“重資產(chǎn)”模式，張大偉分析說：“市場上主流租賃業(yè)態(tài)并非自持物業(yè)，而是輕資產(chǎn)模式，此種模式目前并未獲得政策紅利。”

“‘二房東’的REITs不是不能做而是有難度。”郭毅表示，“二房東”面臨的尷尬在于資產(chǎn)包中的項目不是自己的，而是從“大房東”處租來的，成本不可控是關鍵問題，“一旦周邊地價上漲，‘二房東’合約到期，就面臨被‘大房東’漲租金的壓力。”而在王戈宏看來，“二房東”模式的REITs “沒太大意義”，“‘二房東’無非是將租金中的‘應收’部分證券化罷了，將未來的租金收益貼現(xiàn)，‘二房東’模式的成本本來就高，資金回報周期長，‘大房東’漲房租后造成的成本上漲會落在租客頭上，與支付寶的0利息分期付款相比，優(yōu)勢喪盡。”

多數(shù)企業(yè)選擇“組合拳出擊”，以新派公寓為例，在CBD項目之余，其在北京另外兩個項目：故宮和新國展項目上則是“二房東”。王戈宏認為REITs漸多不代表所有企業(yè)都被倒逼用自持物業(yè)的方式爭當“大房東”，而是要“打好配合”，“新派目前策略是用‘二房東’模式打市場，REITs的基金收益有其他用武之地。”

離“真REITs”還有多遠？

有評論人士對保利此次類Reits的發(fā)行方式分析說，“儲架式分期發(fā)行”不僅是一次融資，更間接實現(xiàn)了公募REITs的擴募功能，已經(jīng)非常接近真正的公募REITs，樹立了“以REITs打通租賃住房企業(yè)退出渠道、構建租賃住房完整商業(yè)模式閉環(huán)”的樣本。

其實，非長租公寓型的類REITs于2014年在我國就已出現(xiàn)。2014年，中信華夏蘇寧云創(chuàng)資產(chǎn)支持專項計劃、海印股份(000861,股吧)信托受益權專項資產(chǎn)管理計劃、中信啟航專項資產(chǎn)管理計劃先后問世，與新派和保利兩單類REITs相比，上述幾款類REITs均非長租公寓形態(tài)，但其都被稱為“類REITs”，即只向銀行等投資機構開放，不可在證券交易所公開向個人投資者發(fā)售。

“從REITs在海外的發(fā)展經(jīng)驗來看，真正的REITs應該就是租賃型REITs，REITs這個詞的誕生從一開始就是服務于租賃市場，與租賃市場緊密相連。”王戈宏認為，國內(nèi)市場目前已有的REITs，除保利和新派這兩單之外，“血統(tǒng)都不夠純。”

“真REITs”何時出現(xiàn)成為備受關注的話題。與“類REITs”不同，“真REITs”可直接在股票市場上市交易，再加上租金收入免稅以及強制性分配等政策，需要國家立法及各職能部門的協(xié)調(diào)。

對此，郭毅分析認為：“面對普通投資者發(fā)售的REITs在風險上還需要有更多的把控，在制度設計上決策層可能還需要時間再做些準備。”在王戈宏看來，突破所謂“政策壁壘”很簡單，就是何時出臺“真REITs”的試點政策，“把紅燈變成綠燈”，“國家連續(xù)出臺政策鼓勵租賃，以及開發(fā)商拿地100%持有，不斷在交易所推出各種ABS和‘類REITs’產(chǎn)品，這都是相當積極的信號。作為投身租賃市場的品牌，不能等著綠燈亮了才啟動，而是做好資產(chǎn)包在線上等待，綠燈亮了首先沖出去。”